清华大学五道口金融学院讲席教授李凯。

　　本报记者 袁璐

　　9月初，工商银行、农业银行、中国进出口银行，以及中国人寿集团、中国人保、中国太平、中国信保、中国再保集中对外披露增资方案，合计计划增资3600亿元用于补充核心一级资本。财政部明确，近期将发行3000亿元特别国债，为上述金融央企资本补充提供专项支撑。

　　当前，以上8家中央金融企业经营发展稳健。既然不缺资本，为何要在此时“大手笔”补资本？钱补进去后，如何变成实体经济的“活水”？针对以上问题，北京日报记者日前专访了清华大学五道口金融学院讲席教授、首届国家金融学杰出学者奖获得者李凯。

　　金融条件改善只是传导第一步

　　此次是继2025年财政部发行5000亿元特别国债注资中国银行、建设银行、交通银行、邮储银行后，国家再次通过特别国债为中央金融企业补充核心一级资本。本轮支持范围更进一步延伸至保险央企与政策性金融机构。

　　从财政与货币协同的角度看，此次特别国债资金以注资形式进入金融机构资本金，有何特殊性？李凯表示，这次财政与货币政策的协同，并非简单的“财政出钱、货币配套放水”，而是两类政策分别作用于金融中介面临的不同约束。货币政策主要通过利率、流动性和融资条件影响金融机构的资金成本；财政注资则直接增加核心一级资本，提高金融机构吸收损失和承担风险的能力。简单来说，货币政策更多影响“资金是否充裕、成本多高”，资本补充则更直接决定“能够承担多大的风险”。

　　李凯表示，金融条件改善只是传导的第一步，最终的宏观效果仍取决于新增风险承担能力配置到哪些企业和部门，以及能否进一步形成投资、就业、居民收入和最终需求。因此，真正值得关注的并不只在于金融体系获得多少资本和流动性，而是这些资源能否更有效地转化为实体经济活动。

　　三个环节看资本补充效果

　　针对此次注资对银行资本充足水平、风险资产扩张空间和长期经营的实际影响，李凯认为，可从三个环节来评价资本补充的效果：风险承载能力、金融资源配置和实体经济传导。

　　第一步的表现最为直接。核心一级资本增加后，银行吸收潜在损失和承载风险资产的能力都会增强。因此，市场上常常根据资本充足率要求测算“一元资本能够撬动多少资产”。不过，理论上的资产扩张空间，并不能简单等同于实际新增信贷。

　　更重要的是第二步：新增的风险承担能力配置给谁。同样是一元新增融资，如果主要用于原有债务置换，与支持一个生产率较高、但受到融资约束的企业新增投资，其宏观效果可能非常不同。因此，评价此次注资不能只看贷款余额或风险加权资产增长了多少，还应该关注边际融资的实体经济含量：新增信用流向哪些企业和部门，最终形成了多少新的投资、就业、居民收入和需求。

　　李凯提到，这就涉及当前宏观经济中一个更基础的问题：制约信用扩张的主要因素究竟在金融供给端，还是在实体融资需求端？资本补充增强了金融机构的供给能力，但如果一些企业的问题并不是“想投资却借不到钱”，而是缺乏足够好的投资机会，那么资本空间增加也不会机械地转化为同等规模的信贷扩张。

　　因此，李凯表示，此次注资的价值既体现在改善当前信用供给条件，也体现在为未来保留更大的金融中介能力。当融资需求恢复或外部冲击出现时，更充足的资本缓冲可降低金融机构因资本约束而被迫收缩风险承担和信用供给的可能性。

　　“有能力投”和“真的投”是两回事

　　不少人关注，保险机构获得注资后，偿付能力改善能否自然转化为长期资金入市？还需要哪些配套条件或制度调整？对此，李凯表示，偿付能力改善与长期资金入市不能简单画等号。

　　李凯提到，这次注资一个值得关注的变化，是资本补充从银行进一步扩展到保险机构。这意味着政策关注的不只是金融体系“能够提供多少信贷”，也包括“能够承担多少长期风险”。

　　银行和保险机构承担风险的方式并不完全一致。银行资本更加充足，主要增加贷款和其他信用资产的承载能力；保险机构资本更加充足，可能提高其配置股票、股权等长期风险资产的能力。因此，给保险机构补资本，不只是提高偿付能力，也在增加金融体系持有长期风险资产的空间。

　　但“有能力长期投资”和“实际增加长期投资”是两件事。李凯解释，资本补充首先增加的是保险机构的风险承受空间，能否进一步转化为更多长期权益和股权投资，还取决于几个条件。

　　一是负债端要有足够稳定、长期的资金来源，使保险机构能够承受长期资产的短期价格波动；二是偿付能力和资本监管要更准确反映长期资产的真实风险，避免短期市场波动过度压缩长期投资空间；三是经营考核周期要与长期投资期限更加匹配，减少短期业绩压力对长期配置行为的影响。

　　因此，资本补充为“长钱长投”创造了必要条件，但不是充分条件。真正值得观察的是注资后保险机构的风险预算是否增加、长期权益和股权资产配置是否上升，以及持有期限是否真正拉长。

　　“规则化”补充不等于“常态化注资”

　　针对此次3600亿元补充资本后，未来是否可能形成更加规则化、基于压力测试的资本补充机制，李凯表示，这次注资本身说明，公共资本补充并不一定要等到金融机构已出现资本不足。目前，相关中央金融企业的主要监管指标仍处于安全健康区间，这次更接近一种前瞻性的资本缓冲安排。

　　李凯解释，这其中包含一个重要的宏观金融逻辑：金融机构的风险承担不仅取决于今天是否满足资本要求，也取决于对未来资本空间的预期。如果预期未来盈利和内生资本积累放缓、风险资产继续增长或者潜在损失上升，即使当前资本充足，金融机构也可能在真正触及资本约束之前就放缓信贷扩张、减少风险承担。换句话说，资本监管关注今天是否达标，宏观金融政策还要关注金融机构会不会因为预期未来接近资本约束，而在今天就开始收缩资产负债表。

　　在李凯看来，如果未来形成更加规则化的资本补充机制，触发条件不宜只是某一个静态的资本充足率。他认为，有三个方面可以重点关注：一是压力测试下未来资本缓冲是否可能明显收窄；二是盈利和留存收益等内生资本积累能否覆盖风险资产增长和潜在损失；三是对未来资本空间的担忧是否已经开始影响金融机构当前的风险承担和信用供给。如果这些因素同时出现，而机构自身或市场化补充资本的能力又不足，公共资本介入的必要性就会明显上升。

　　李凯提到，这里需要把握一个重要的政策权衡——介入过晚，金融机构可能已经开始缩表和收紧信贷；但如果公共资本过早、过于自动地介入，又可能形成财政兜底预期，削弱市场纪律并带来道德风险。他所理解的“规则化”并不是“常态化注资”，而是建立一种前瞻、状态依赖，同时保持市场纪律的资本补充机制。